药品整合时代收购案例带动价码“水涨船高”

　　任何一个行业的发展都可揭示这一规律：当行业出现了一两个领袖型的企业，整合时代就会到来。拿近年来飞速发展的网购平台来讲，京东商城、国美、永乐等电子商务推动了电器网购的整合；当当网推动了网上书城的整合；酷6、优酷、土豆网推动了视频网的整合。药品零售行业亦是如此，当海王星辰、国大等一批领军企业迅速壮大崛起，行业整合时代也势必到来，整合时代下渐增的收购案例带动收购价码“水涨船高”。

　　观察药品零售业近来频发的收购案件，收购市盈率（P/E）呈现大幅攀升的趋势。对此，有分析人士认为，新医改政策、行业政策以及竞争态势必然推动行业向更高的集中度发展。在此过程中，行业出现并购的“最佳时机”，加之受多方资本或多家企业对同一家收购对象进行竞购的局面干扰，P/E自然水涨船高。实际上，并购P/E一路攀高的现象在其他行业也是如此，相比行业总量更大、复合成长率更高的高精行业，药品零售行业的并购P/E攀升还不算最明显的。

　　P/E的急剧攀升在大力推动行业整合的背后，也为收购本身带来隐患，趋高的收购价格不仅对新公司提出了更高盈利要求，也对收购方本身的现金流水平提出更严峻的考验。P/E攀高的现象背后隐藏的是，部分有实力的企业渴望通过并购实现做强做大。而新医改的大背景以及新近发布的行业政策（比如商务部新近发布的《全国药品流通行业发展规划纲要（2011？2015年）》），让业界认为眼下正处于整合重组的关键时期，也是“稍纵即逝”的发展机遇。在许多致力于并购的企业眼里，抓住发展壮大的历史机遇远比多掏几两银子迫切得多，这正是行业并购P/E水涨船高的深层原因。

   
　　政策推动之外，P/E攀升也是市场竞争的结果。有行业人士表示：“对药品流通行业发展十二五规划纲要解读便知，如果到2015年，企业还只有两三个亿的销售规模，就只能等着被人收购，要想摆脱这一命运，自己就首先要变成一只‘狼’。” 可是，今时不同往日，竞争的加剧决定了市场培育期将越来越长，依靠内生式生长速度太慢，通过资本力量实现外延式成长才能加快企业的成长速度。

　　有观点表示，进入一个新市场，至少要挺过2年的亏损，大量新市场甚至5年都不能实现盈利。“在云南鸿翔一心堂、湖南益丰、广东大参林这些领军企业身上，能更清楚地反映出这个特征。与其苦渡这个较长的市场培育期，还不如拿这笔钱去寻找现成的合作伙伴。” 尚浩东表示，P/E的攀升仅仅是收购成本总体上升的一个标志，包括隐性成本和显性成本在内的收购成本，都将随着P/E行情的上涨而升级。 收购成本放大的最大风险在于收购方的现金流能否支撑企业未来的运营。

　　简单说，收购资金是一次性套现，剩下的钱还够不够做收购后的事情就是关键问题。一旦后继乏力，就会出现资金链的断裂；另外，用于收购的资金能否实现杠杆效应，也就是说，收购后的企业能否实现高速成长，决定了先前用于收购的资金能否避免亏损。 相比P/E，作为收购成本的另一重要组成？？隐性成本更容易被忽视，隐性成本主要体现在收购后的整合成本。

　　有分析人士表示，药品零售行业在“历史性机遇”面前表现出来的乐观态度和激进做法，一定程度上提示隐性成本提升事件发生概率增加。尚浩东分析说，药品零售业的收购还比较粗放，许多收购案例都没有对管理权进行收归，仅仅是对财务上的并购，尚无管理上的整合，比如团队、供应商平台等的整合。从资本的角度看，仅仅进行财务上的并购没有实际意义，因为它不会产生协同效应，而只是资源的大量重叠。当然，收购方肯定会在下一步对收购企业进行管理上的整合，但理论上讲，财务并购与管理整合两者应该同步进行。

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